Trois raisons de miser sur le renouveau boursier de Cellnex

Beaucoup de choses se sont passées depuis l'époque où Cellnex était l'action vedette de la bourse espagnole, et le groupe de télécommunications continue de ne pas réussir à se redresser. Malgré de multiples tentatives, l'entreprise actuellement dirigée par Marco Patuano reste à plus de 45% en dessous du sommet historique atteint à l'été 2021, lorsque sa valorisation de plus de 40 milliards d'euros lui a permis de concurrencer les géants Ibex, surpassant en capitalisation des groupes historiques tels que BBVA, Telefónica, CaixaBank, Naturgy et Endesa.

Le déclin qui a commencé alors, initialement compris comme une correction des excès antérieurs, a fini par révéler une perte de confiance qui s'est avérée bien plus que temporaire, empêchant le gestionnaire de la tour de télécommunications de regagner la faveur des investisseurs, malgré les nombreuses manœuvres qu'il a tentées depuis lors, allant d'un changement de direction à l'annulation de sa stratégie de croissance accélérée ( remplacée par un processus de désinvestissement ) pour réduire la dette, sans parler de la promesse de dividendes.

Dans l'ensemble, Cellnex reste parmi les groupes les moins optimistes dans ce qui a été une année de gains solides sur l'Ibex 35 et, pire encore, continue de se négocier avec une décote importante par rapport à ses rivaux, démontrant que ses problèmes vont au-delà d'une simple perte d'appétit pour le secteur.

Malgré tout, l'entreprise de Marco Patuano continue de bénéficier du soutien d'un grand nombre de cabinets d'analystes , qui valorisent sa stratégie de croissance à moyen et long terme comme l'une des plus attractives du marché espagnol. En fait, le groupe a près de 80% de recommandations d'achat (contre seulement 6% de recommandations de vente) et son objectif de cours moyen a un potentiel de hausse de 33% , le cinquième plus élevé de l'Ibex 35.

Parmi ces entreprises optimistes quant à l'avenir boursier de Cellnex figure UBS, qui a publié jeudi un rapport relevant son objectif de cours pour la société à 43,50 euros, anticipant un tournant qui pourrait marquer le début de la résurrection du groupe espagnol en bourse. « Nous pensons que Cellnex présente actuellement une opportunité attractive pour les investisseurs , car elle est entrée dans une période où les principales raisons de sa décote par rapport à ses concurrents (15-40% sur EV/EBITDAaL) se dissipent », suggèrent les experts de la banque suisse.

À cet égard, UBS identifie trois raisons expliquant la suspicion croissante des investisseurs envers Cellnex : un effet de levier élevé, un faible flux de trésorerie disponible (FCF) et un manque de rendement pour les actionnaires.

Dette impayée

Dans ce rapport, les analystes estiment que le facteur clé influençant la performance de Cellnex ces dernières années a été son ratio dette/EBITDA, qui a conduit à une corrélation excessive avec la performance des obligations (mesurée à l'aide de l'obligation américaine à 10 ans) et a conduit à une chute du cours de son action « d'environ 55 % en dessous du résultat attendu selon le modèle d'équilibre ».

Dans ce contexte, UBS souligne que le processus de désendettement est essentiel pour permettre la revitalisation du cours de son action. « Le désendettement, ainsi qu'une croissance substantielle du flux de trésorerie disponible (FCF) et des rendements pour les actionnaires, devraient entraîner une réévaluation à partir de maintenant », estime UBS.

Concernant le premier de ces points, ils soulignent que la vente de l'activité suisse et des centres de données pourrait contribuer à réduire de 0,3 fois leur ratio dette/EBITDA, qui s'élève actuellement à 6,1 fois (contre 7,6 fois). En outre, ils estiment une réduction organique de 0,2 fois par an, malgré l’hypothèse de dividendes annuels compris entre 1,2 et 2,2 milliards d’euros sur la période 2027-2030. Avec tout cela, ils pensent que le groupe pourrait atteindre son objectif de 5,5x dès 2026.

La banque suisse estime que le FCF de Cellnex atteindra près de 2 milliards d'euros d'ici 2030.

Concernant la faiblesse du FCF, les analystes de la banque sont convaincus qu'à mesure que les programmes BTS (build-to-suit) seront achevés à moyen terme, combinés à la croissance des revenus, le flux de trésorerie disponible augmentera significativement, atteignant potentiellement entre 1 et 1,2 milliard d'euros en 2027 et approchant 2 milliards d'euros en 2030. « Le profil de croissance du FCF de Cellnex est remarquablement solide et largement garanti, nous pensons donc qu'il devrait être l'un des principaux attraits pour les investisseurs », observent-ils.

Troisièmement, UBS se concentre sur la politique de rémunération des actionnaires de Cellnex, qui brillait par son absence jusqu'à récemment, en raison précisément de son endettement élevé et de ses faibles flux de trésorerie. Le groupe a désormais lancé un programme de rachat d'actions d'une valeur de 800 millions d'euros (déjà exécuté) et s'est engagé à verser un dividende d'au moins 500 millions d'euros l'année prochaine. « Nous pensons qu'à mesure que l'effet de levier diminue, la rémunération des actionnaires deviendra probablement un facteur déterminant de la valorisation de Cellnex », affirme UBS.

Outre ces problèmes, la banque suisse estime également que le sentiment des investisseurs envers Cellnex a été récemment pénalisé par les inquiétudes concernant une possible nouvelle vague de concentration parmi les opérateurs de télécommunications dans l'Union européenne, avec la perte de clients qui en résulterait.

Risque de consolidation

À ce sujet, ils notent que « si les fusions d'opérateurs mobiles génèrent généralement des synergies de réseau, y compris l'annulation d'environ 30 % de l'infrastructure mobile existante, il existe un certain nombre de facteurs atténuants qui, à notre avis, réduisent considérablement le risque de perte de revenus pour Cellnex . » Il s'agit notamment des « obligations contractuelles des baux d'ancrage, des revenus limités tirés des baux non d'ancrage, du sous-investissement global dans les réseaux mobiles sur les marchés clés de Cellnex, de la nature sous-dimensionnée de la plupart des parties cherchant à fusionner et d'une approche potentiellement nouvelle des mesures correctives en matière de fusion par la CE, qui pourrait se concentrer sur les engagements d'investissement dans la 5G. »

De tout cela, ils concluent que, « dans les baux secondaires, nous estimons le risque à un maximum d'environ 3 % du chiffre d'affaires de Cellnex et d'environ 8 % du flux de trésorerie disponible (FCF) de Cellnex d'ici 2027 », tandis que « les revenus des baux d'ancrage sont bien protégés et leur structure serait sujette à renégociation. »