Debito, politica tariffaria di Trump, ecc.: azioni e obbligazioni tra euforia e realismo

L'annuncio del presidente statunitense Donald Trump dei suoi piani tariffari in occasione del Giorno della Liberazione all'inizio di aprile ha rappresentato uno shock esogeno per i mercati dei capitali. Dato il conseguente aumento significativo del rischio di recessione per la più grande economia mondiale, la successiva correzione di oltre il dieci percento dei principali indici azionari statunitensi non è stata una sorpresa, così come la fuga verso valute alternative come il franco svizzero.

Ciò che inizialmente era meno comprensibile, tuttavia, era che anche i titoli del Tesoro statunitensi fossero sottoposti a notevoli pressioni. Questi titoli erano considerati un rifugio sicuro affidabile in periodi di stress. I loro rendimenti, confrontati con quelli dei titoli a lungo termine, sono aumentati di oltre 60 punti base in soli due giorni.

Due mesi dopo, i mercati azionari sembrano imperturbabili di fronte alla schermaglia sui dazi e sono pronti a raggiungere nuovi massimi storici. Tuttavia, i mercati obbligazionari stanno inviando segnali diversi. I titoli del Tesoro USA trentennali hanno recentemente superato persino la soglia critica del 5%, un livello che, a parte il periodo di iperinflazione del 2023, non si registrava dall'inizio della crisi finanziaria nel 2007.

Perdita permanente di fiducia

Un fattore chiave in questo contesto è il timore di un nuovo debito incontrollato negli Stati Uniti . Se le tasse negli Stati Uniti vengono tagliate e le entrate tariffarie non sono sufficienti a colmare il divario risultante, l'unica opzione rimasta è ricorrere a ulteriori prestiti. L'agenzia di rating Moody's condivide questa opinione, avendo recentemente ritirato il suo rating di credito AAA dagli Stati Uniti, allineandolo così a quello del concorrente Standard & Poor's.

Anche il Fondo Monetario Internazionale (FMI) ha individuato motivi di preoccupazione, stimando che il debito pubblico mondiale raggiungerà quasi il 100% del prodotto interno lordo (PIL) globale entro il 2030. Molti economisti ritengono che l'aumento del debito, in gran parte attribuibile a Stati Uniti e Cina, rappresenti una minaccia per la stabilità finanziaria globale. Per finanziare il bilancio ristretto sono necessari investitori che dispongano di fondi sufficienti e siano disposti a metterli a disposizione.

Mentre nel 1970 circa il 95% del debito statunitense era ancora detenuto da investitori nazionali, oggi quasi un terzo dei creditori statunitensi proviene dall'estero, e la tendenza è in aumento. Il fatto che una quota significativa degli asset statunitensi sia detenuta da investitori stranieri e che in futuro dovrà essere sempre più utilizzata per finanziare il deficit di bilancio significa che anche gli investitori devono essere soddisfatti.

Tuttavia, la politica tariffaria conflittuale e imprevedibile , il rating creditizio non più di prim'ordine degli USA e l'indebolimento del dollaro statunitense, che era stato almeno accettato per rafforzare la competitività delle aziende statunitensi, potrebbero erodere significativamente la fiducia degli investitori stranieri.

Premio a termine più elevato dovuto alla curva dei rendimenti più ripida

A peggiorare la situazione, la Cina, il principale rivale nella guerra commerciale, detiene da tempo la seconda posizione in termini di titoli del Tesoro statunitensi e li sta svendendo sempre più. La struttura per scadenza delle posizioni cinesi suggerisce inoltre che questo cambiamento potrebbe non essere ancora completo: gli investitori nel Regno di Mezzo detengono sempre più titoli del Tesoro statunitensi a breve termine e quindi particolarmente liquidi.

L'aumento del segmento a lungo termine della curva dei rendimenti statunitense non indica, come spesso accade, aspettative di elevata crescita futura. Piuttosto, suggerisce che gli investitori desiderano essere sempre più ricompensati per i rischi connessi all'assunzione di passività statunitensi a lungo termine, attraverso il cosiddetto "premio a termine".

Doppio peso e preoccupazione per il muro della maturità

Ciò rappresenta un doppio onere per il governo di Washington. Da un lato, l'elevato livello di debito rende più difficile la pianificazione di bilancio, e dall'altro, i tassi di interesse più elevati rendono sempre più costosi i nuovi prestiti. Inoltre, il cosiddetto "maturity wall", ovvero l'ingente ammontare di obbligazioni in scadenza che devono essere rifinanziate, continua a gravare sull'amministrazione di Donald Trump.

Solo nel 2025, scadranno titoli del Tesoro per un valore di circa 9,2 trilioni di dollari, pari a circa un terzo del mercato totale. E l'aria è già rarefatta: dal 2024, il pagamento degli interessi da parte della Casa Bianca ha superato la spesa annuale per la difesa. Quest'anno, rappresentano addirittura la seconda voce di spesa più importante negli Stati Uniti, dopo la spesa sociale. Gli investitori seguiranno quindi con grande interesse la domanda di titoli del Tesoro statunitensi alle aste.

Accordo di Mar-al-Lago: più di un concetto

Per soddisfare il crescente fabbisogno finanziario del suo Paese, che nemmeno il controverso Ministero del DOGE è riuscito finora a contenere, il governo di Donald Trump sta rilanciando sempre più idee non convenzionali. L'idea di emettere obbligazioni del secolo, in particolare a lungo termine, non è nuova, ma è tornata al centro del dibattito pubblico grazie alle dichiarazioni di Stephen Miran, uno dei principali consiglieri economici di Trump. La proposta fa anche parte di piani ancora più audaci per una svalutazione duratura del dollaro statunitense, promossi in particolare da un piccolo gruppo di economisti statunitensi.

I sostenitori di tali misure sostengono che obbligazioni con scadenze estremamente lunghe e bassi tassi di interesse, soprattutto con altre banche centrali, potrebbero essere utilizzate come garanzia a lungo termine, riducendo significativamente l'onere degli interessi a carico del governo statunitense. Inoltre, l'effetto di domanda derivante dalla riduzione dei tassi di interesse indebolirebbe il dollaro statunitense e contribuirebbe quindi a ridurre il deficit commerciale, che è già una spina nel fianco di Trump. Molti esperti e critici, tuttavia, guardano con disprezzo ai piani. In particolare, l'implicazione che gli Stati Uniti possano usare la loro leadership globale come leva finanziaria appare strana.

La politica monetaria degli Stati Uniti rimane attendista

Dal punto di vista della Federal Reserve statunitense, il cui mandato include non solo la stabilità dei prezzi ma anche la piena occupazione, la situazione è tutt'altro che semplice. Sebbene gli attuali dati sul mercato del lavoro siano ancora troppo robusti per far temere una recessione economica significativa, la maggior parte delle famiglie prevede tuttavia un aumento significativo dei prezzi e potrebbe quindi aver anticipato i propri piani di consumo. Pertanto, a differenza di quanto accade in Europa, è improbabile che la Federal Reserve (Fed) continui a praticare misure di allentamento monetario nel breve termine.

Poche possibilità di sviluppi negativi

L'attuale euforia sui mercati azionari è in netto contrasto con i segnali provenienti dai mercati obbligazionari e valutari. Tuttavia, le fondamenta su cui si è fondato il lungo periodo di record delle azioni statunitensi sono minacciate. Oltre agli sgravi fiscali, questo include anche la globalizzazione che accresce il valore, che sta cedendo sempre più il passo al protezionismo, nonché il calo dei tassi di interesse, che in precedenza si traduceva in maggiori rendimenti sul capitale proprio.

Anche in un modello semplificato di sconto dei dividendi, in cui gli utili futuri stimati di un'azienda vengono scontati per determinare il giusto prezzo delle sue azioni, i tassi di interesse più elevati hanno un impatto negativo. A ciò si aggiungono i maggiori costi di rifinanziamento per le aziende e l'incertezza politica indotta su consumi e investimenti.

Ciò è compensato dagli incrementi di produttività dovuti ai rapidi sviluppi dell'intelligenza artificiale, nonché al predominio tecnologico e alla forza innovativa degli Stati Uniti. Tuttavia, le attuali valutazioni aziendali lasciano poco spazio a sviluppi avversi e si basano fortemente sul cosiddetto "Trump put", che mira a calmare i mercati dei capitali in periodi di pericolo. Dal punto di vista di un investitore, vale quindi la pena osservare i mercati obbligazionari e mantenere un portafoglio equilibrato.

Informazioni sull'autore:

Michael Hünseler è Chief Investment Officer (CIO) e membro del Consiglio di Amministrazione di LBBW Asset Management da dicembre 2023. Le sue responsabilità includono la gestione fondamentale del portafoglio, le strategie di investimento sistematiche, la gestione di portafogli alternativi e le operazioni di gestione di portafogli. Ha ricoperto incarichi dirigenziali presso MEAG, il Gruppo Unicredit e Deka Investments.